养老金入市如何实现 “一石双鸟”

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养老金进入市场的时机合适吗？它们进入市场的规模、节奏和方式如何？我们如何才能确保亿万人的“救命钱”不仅在长期投资布局中保持和增值，而且成为中国股市的“理性砣石”？

养老金入市需要完善资本市场和制度建设。同时，养老金进入市场也能促进资本市场的体制改革。许多优质蓝筹股的投资价值已经凸显，一些新经济(爱基、净值、信息)成长股也显示出未来的领先价值。从价值投资的角度来看，养老金进入市场是及时的。

学者观察

腐殖的

最近，广西壮族自治区和全国社会保障基金理事会正式签订了《基本养老保险基金委托投资合同》，这是自2015年6月底国务院颁布实施《基本养老保险投资管理办法》后，全国基本养老保险基金起草的第一个签约省。

目前，中国资本市场摇摇欲坠，令人困惑，投资者希望养老金能给股市带来好处。但是，在这个时候，养老金是否正好进入市场，它能有多大，以什么样的节奏和方式，如何保证亿万人的“救命钱”不仅在长期的投资布局中保持和增值，而且成为中国股市的“理性垫脚石”，这是我们关注养老金进入市场时应该注意的几个问题。

养老金进入市场有足够的基础

首先，我们应该认识到中国养老金进入市场的必要性，并理性地认识到这是大势所趋。支持养老金投资行为至少有三个明显的原因。

首先，中国人口老龄化面临严峻挑战。预计到2020年，中国60岁以上老年人口比例将达到19.3%；2030年，老年人口达到25.3%，老年人口超过4亿；2050年达到峰值，约4.8亿，占38.6%。人口老龄化直接带来了日益严重的家庭养老负担。老年人抚养比的不断上升将导致经济运行成本的不断增加，也将影响经济发展的活力和经济的潜在增长率。加强养老保险顶层设计，建立合理的基本养老金调整机制，特别是完善筹资机制，已成为政府应对人口老龄化总体政策的重要组成部分。

其次，中国迫切需要弥补巨大的养老金缺口。养老金缺口正成为中国养老保险制度长期风险的核心问题。目前，政府已开始考虑通过配置国有资产、推迟退休年龄、扩大社会统筹、增加商业养老保险的市场规模、采用个人所得税递延养老保险等方式，为养老保险补充血液、制造血液。学术界呼吁大力发展养老金融，提供多元化、多层次的养老金融产品，并将发展养老金融作为防范老年各种风险的重要金融策略。加强对现有养老金余额投资的管理，争创“钱生钱”，是必须实施的一项重要措施。

第三，反通胀必须确保养老金的保值和增值。从表面上看，现有养老金规模的增长率高于经济增长率和物价指数，但仍远远落后于资产价格的增长率。但目前，基本养老金只能投资于国债和银行定期存款。面对2008年国际金融危机后各国采取的量化宽松政策以及近年来国内货币的过度发展，未来我们很可能会进入通货膨胀的上升趋势。在长期通货膨胀的情况下，为了应对养老金的巨大贬值压力，养老金应该交给资本市场来维持和增值。为了在未来保持和增加现有养老金的价值，我们还必须让它的表现超过通货膨胀。

如何让养老金进入市场，实现“一石二鸟”

养老金进入市场是保值增值的必然选择。基本养老保险基金作为一种可持续流入的长期基金，通过托管和证券投资开辟了资本市场之路，并通过投资资本市场保持和增值。同时，也将为中国资本市场的稳定健康发展带来积极的预期。

在中国资本市场的投资者结构中，散户投资者的比例一直很高，投机因素多，市场波动性大。随着养老金进入市场，它成为资本市场主要资本的一部分，这必然会增强机构投资者的实力。从国际经验来看，作为长期价值投资者，养老基金稳定、理性的投资风格能够有效地中和中小投资者的短期投机行为，净化资本市场的投资氛围，改善资本市场的投资环境，平抑资本市场的波动，从而对市场起到“理性的垫脚石”的稳定器作用。这可以说是“一举两得”。

然而，养老金毕竟是“救命的钱”。养老保险基金市场化投资运营的根本目的是保值增值。我们必须充分考虑其盈利性、流动性和安全性的基本目标，并对人民的长远利益负责。

首先，观察盈利能力。参照美国的经验，美国资本市场的三大机构投资者是养老基金、共同基金和保险基金。目前，大量美国养老基金投资于股票、债券、房地产等领域。其中，美国公共养老金投资相对保守，主要投资于国债等品种，自2000年以来一直保持着4%以上的投资回报率。然而，401k计划的投资策略类似于中国的企业年金，既考虑了安全性又考虑了增长性，大量资金流向了股票基金甚至股票。由于美国股市几乎长期上涨，401k在近年来推动道琼斯指数从1000多点上升到20000点的过程中发挥了重要作用，并在很长一段时间内实现了年均6%以上的回报率。美国、英国、加拿大、澳大利亚和香港等发达国家将部分养老金引入市场，不仅实现了保值增值，还促进了股票市场的强劲增长，实现了资本增值和股票市场的双赢。

国内相关数据也显示，2008年至2015年，中国养老金平均收益率约为2.9%，仅相当于同期的通胀率；社保基金和企业年金的平均投资回报率分别达到8.7%和5.3%。自2003年6月社保基金开始投资股市以来，除2008年金融危机外，其投资收益率均为负，且均实现了正回报。仅在2004年、2008年和2011年，社保基金的表现并未超过通胀率，但其投资回报率高于当年的上证综指。

总体而言，国内养老金收益率仍处于较低水平。这也表明，在未来，只要我们选择合适的投资时间、投资方式和投资品种并保持一定的稳定性，我们应该能够获得高于存款利率和通货膨胀水平的投资收益。

其次，考虑流动性。养老金需要一定的规模才能进入市场，也需要通过资金和投资的不断补充获得更高的回报。目前，就国内养老金规模而言，2015年底基本养老保险基金累计余额净值约为4万亿元。除去预留的支付资金，估计全国可纳入投资运营范围的资金总量约为2万亿元。根据《基本养老保险基金投资管理办法》确定的30%的资本入市上限，理论上可以有高达6000亿元的养老金规模投资于股权资产。当然，初始投资是根据可供经营管理的2万亿元养老基金和15%的a股初始投资计算的。据估计，初始进入市场的养老金约为3000亿元，占目前a股流通市值的0.77%。此外，养老金投资的安全性和稳定性要求以及进入市场的渐进性不足以对股市产生重大影响。

目前，中国的基本养老保险制度正处于转型期，实行社会统筹和个人账户相结合的模式。社会统筹是最基本的养老保障制度，属于现收现付型，而个人账户更倾向于全额积累补充养老计划。政府机关、事业单位和企业也处于双轨体制阶段。当前，一方面要解决资金缺口，另一方面要不断扩大递延投资规模，必须加快实现全国养老金统筹、养老金一体化改革和职业年金、企业年金等补充保险制度建设。从投资布局和投资周期来看，基本养老保险基金必须满足“现收现付”的日常需求，其资产配置必须保持足够的流动性。同时，从养老金本金和稳定收入的高安全性要求出发，要明确投资类型，严格规定投资比例，建立苛刻的投资条件。因此，建议在进入市场的初始阶段，重点关注固定收益证券投资，然后稳步、逐步进入股票市场，不断提高资金进入市场的比例

关键是建立一个成熟的资本市场

中国资本市场建立不到30年。进入市场的养老金本质上是投资，这自然伴随着投资资本市场的所有风险。从大规模制度安排的角度来看，我们期望养老金市场进入与资本市场建设相结合，促进养老金稳定运行与资本市场健康发展之间的良性互动。

养老金入市需要完善资本市场和制度建设。同时，养老金进入市场也能促进资本市场的体制改革。一方面，养老金入市要求加强资本市场监管，加强国有企业、大型商业银行等低风险、收入稳定的股份公司的分红制度建设，引导投资者向稳定投资者和长期投资者转变。另一方面，逐渐成熟的资本市场也将为养老金提供更加稳定的投资品种和更加完善的服务平台，以确保进入市场的养老金保值增值达到预定目标。

在经历了2015年中国股市的大起大落和2016年的小幅波动后，2017年被认为是中国经济的L型底部，也是中国股市的长期底部。许多优质蓝筹股的投资价值已经凸显，一些新的经济成长股也显示出未来的领先价值。从价值投资的角度来看，养老金进入市场是及时的。

(作者是国家行政学院的研究员)