加银解释汇市两大风险：“谨慎”的美联储和中国干预

本篇文章2537字，读完约6分钟

5月27日，离岸人民币在盘中突破6.83大关，当日上涨200多点，至6.8277点。北京时间周五23:30，在岸人民币收于6.8525元，较周四晚上涨180点。香港隔夜和一周离岸人民币同业拆息均升至1月份以来的新高。

美元指数上涨0.18%，至97.423点，盘中一度升至97.548点的周高点。然而，截至本月24日，今年的跨资产回报率排名显示，在热门交易中，美元回报率为-4.9%，排名垫底，其次是美国wti原油，回报率为-4.4%。

据外国媒体报道，谨慎的美联储(以及中国国家队)引发了市场风险情绪的反弹。正如加拿大皇家银行(rbc)跨资产策略主管查理·麦格雷戈特(charlie mcelligott)所指出的，市场对美联储在会议记录中的鸽派论调做出了反身反应(尽管加息仍在讨论之中)，从而导致了旧量化宽松时代的现象:股市和国债上涨，而美元下跌。

中国明显的市场干预进一步延续了这种风险情绪的反弹。

1.中国昨日被怀疑干预外汇市场推高人民币汇率。据猜测，一些中国银行昨日在境内市场抛售美元，推高了人民币汇率。

2.中国股市的国家队也进行了干预。昨日，当股市开始走弱，工业金属板块再次走弱时，盘中交易突然被拉高。这一低水平的大幅上涨导致几乎所有中国股指昨日都收于高点(上证综指收盘上涨2.8%)，而香港恒生指数收盘创下2015年7月以来的最高点，中国房地产开发商领涨。

昨日欧佩克会议的结果让人们感到沮丧，这导致市场上演了一出“买入预期、卖出事实”的闹剧。会议结果显示，与会者同意将减产协议的期限延长9个月，正如预期的那样，但这显然令投机者失望，他们希望欧佩克能给市场带来更多惊喜。他们原本认为欧佩克可以在同意延期的基础上进一步减产。

根据qi因子主成分分析模型，风险资产和主要利率市场的最大价格驱动因素是通胀预期。因此，即使标准普尔500指数(spx)和美国高收益债券指数(hyg)都是低决定因素和低解释因素，但如果原油价格的下跌加剧了通胀预期的逆转，我们也应该予以关注。

正如作者反复提到的，中国的去杠杆化、美联储的紧缩政策和欧洲央行的资金撤出更为鹰派，我们认为购买美国国债和接受利率互换(5年期国债的拍卖结果强劲)是一笔好交易。尽管风险资产的反弹仍在继续，但上述三个因素将抑制利率。

反过来，利率将决定股票市场的因素。未能提高收益率意味着增长和反贝塔将继续是决定性因素，而估值增长将停滞，直到利率再次上调。

信贷和多资产基金的反应:由于残酷的利差带来了巨大的额外风险，它们没有得到相应的补偿，因此这些基金的现金持有比例相当高。注:根据ig提供的数据，本周其客户在二级市场经历了净抛售，旨在为市场下一轮新股发行做准备

美联储的鸽派和鹰派之间的辩论:美联储昨日发布的会议记录符合市场预期，并再次试图克服困难以满足市场需求。尽管会议记录显示，下一次加息可能会在6月份的会议上举行，以配合今年下半年资产负债表收缩的计划，这也符合预期，但联邦公开市场委员会(Federal Open Market Committee)也对美国经济近期明显的趋平轨迹表达了谨慎态度。基本上，会议记录给人的印象是，官员们对加息仍有很大争议。

委员会成员普遍认为，有必要保持谨慎，观察是否有任何证据表明近期经济活动放缓是暂时的，然后实施进一步收紧政策的计划。

类似地，由仍然疲软的个人消费支出价格指数引起的争论导致了美联储内部逐渐收紧政策的想法。根据商业调查，最近的一些评论被认为过于鹰派，这反过来导致长期通胀预期下降:

部分与会官员指出，过去8年，核心消费物价指数一直低于委员会设定的整体通胀目标，而公众对长期通胀的预期可能已经下降，因此将通胀率回复至2%非常重要。基于此，采取逐步紧缩政策将有助于通胀预期和通胀率上升至2%。一位参与调查的官员援引了一项地区商业调查的结果，表明超过三分之一的受访者认为，美联储更有可能希望通胀率低于这一目标，而不是通胀率高于2%；与会官员表示，调查结果可以解释为委员会在通胀目标方面沟通不力，其他与会官员也提到了这个问题。

具体而言，在美联储收紧资产负债表的计划背景下，美联储通过宣布限制每三个月加息一次，缓解了市场对美联储可能连续两次加息而不间歇加息的担忧。

同样，美联储的鹰派行动(包括暗示6月份加息仍在讨论之中，资产负债表将在秋季或今年第四季度收紧)反过来引发了鸽派的市场反应:实际利率(基于5年期通胀保值债券的利率)实际上比美联储会议前下降了6个基点，触及昨日的低点。

因此，我们看到的是旧量化宽松时代的市场反应:股市和美国国债价格上涨，而美元下跌。

中国的干预:后来在亚洲，由于一些中国银行在境内市场抛售美元，人民币汇率出现了四个月来的最大涨幅。此后不久，中国股市也经历了一次大逆转，最大的一次是在金融领域，此前有消息称，国家队被要求入市支持股市。

下一个情况:沪深300指数的金融板块指数由开盘下跌30点变为收盘上涨3.8%；中国成长型企业市场指数从1.8%下跌至收盘；由于穆迪下调中国评级，基准上证综指周三触及局部低点，但昨日仍收于3.0%。这一波表演真是太精彩了。

沪深300金融板块指数的标准差昨日达到5.6(相对于今年迄今的平均涨幅):

#图1#美国国债像牛一样坚挺

由于在现金/期货和掉期利率掉期市场建立了长期头寸，政府债券的利率不能再次上升。更大的原因在于三座大山:中国的去杠杆化、美联储的紧缩政策和欧洲央行的资金撤出。其他原因包括美国经济数据疲弱导致的分歧，以及对昨日美联储会议结果的鹰派立场的解读有所软化，这是因为美联储提到将采取逐步收紧政策。

此外，美国消费者支出的疲软并没有减少，而且有继续加剧的趋势。

#图2#股市仍然没有达到新高的可能:做更多

多头反贝塔仍然是决定性因素，而市场估值几乎完全由利率主导。此外，在本季度和今年迄今为止S&P 500指数表现最差的六个行业中，周期性行业占据四个席位(包括能源、金融、工业和原材料)。

#图3#

由于经济预期的软化，国债利率下降，增长和抗贝塔再次超越估值成为主导因素，这是今年迄今为止的市场主题:增长、质量、抗贝塔/低波动/防御性股票领先于价值股、小盘股和周期性股票。

#图4#