券商策略周报：消化不确定因素 市场将继续磨底

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上周，沪深a股市场因不确定因素再次波动调整，成交量萎缩。截至上周五收盘，上证综指收于2740.44点，一周内累计下跌4.63%；深圳成份股指数收于8602.12点，一周内累计下跌7.46%；创业板指数收于1481.61点，一周内累计下跌7.08%。

就市场表现而言，上周没有一个行业出现上涨，石油石化、银行业、农业、林业、畜牧业和渔业、电力和公用事业、煤炭等行业跌幅相对较小，而家电、电子元件、餐饮和旅游、食品和饮料、国防和军工等行业跌幅最大。

平安证券:

目前，无风险利率已降至3.46%，在央行上调外汇风险准备金的背景下，汇率波动有望缓解。市场预期预计将在8月份逐渐明朗。建议关注周期性板块的估值修复机会和增长板块的超卖反弹。

国泰君安(601211，临床单元):

目前，市场正面临总量与结构共振的冲击局面，在此过程中调整结构更为重要。建议关注制造业的tmt领域，如计算机、电子、通信、军工、机械等行业，重点关注农村振兴战略、核电等话题。

银河证券:

短期市场情绪修复仍在重复，因此不可能退后一步，再次确认2691点。同时，目前市场估值水平已经处于底部区域，政策预期的改善趋势也非常明显。在消化一些不确定因素的过程中，短期市场将继续波动，直至触底。

招商证券(600999，股票咨询):

目前，a股市场的估值水平基本反映了相关预期。在市场配置方面，建议注重大众消费和智能制造，逐步制定高质量的科技目标。

西方证券(002673，股票咨询):

目前，上证综指的日均线系统与k线之间存在明显的偏差。此外，在市场大幅震荡的过程中，价格下跌和成交量萎缩的背离情况时有出现，短期技术反抽需求逐渐增加。

CICC:

尽管市场估值处于历史低点，但在内外不确定性的影响下，当前市场情绪难以迅速提振，弱势市场格局的逆转仍需等待。

海通证券(600837，诊断)

中期而言，继续探底，关注超出预期的上涨

a股市场继续在低位波动。从7月6日的低点2691.02到7月底，上证综指的大反弹和创业板市场指数分别为8.3%和8%。8月初，由于海外不确定因素的干扰，市场从上周三至上周五回落至之前的涨幅，并继续呈现弱且波动的低水平态势，投资者情绪有所下降。从成交量、换手率等指标来看，今年a股市场日均成交量为341亿股，年平均换手率为186%，截至8月3日已降至280亿股，年平均换手率为166%。自2016年以来，a股市场日均成交量和年化成交量分别至少为230亿股和150%左右。相比之下，目前的周转率和周转率指标已经处于较低水平。此外，a股市场的风险溢价再次回到高水平。目前，10年期国债收益率为3.46%，市场风险溢价为3.13%，已超过2016年1月底2638点的风险溢价2.97%。自2005年以来，市场风险溢价已经翻了一番，标准差为3.3%，这是越来越接近。据测算，基金头寸也有所下降，股票型基金的头寸从7月初的87.7%下降到目前的86%，前十名股票型基金的头寸从87%下降到83%，混合型基金的头寸从68.2%下降到67.5%。

该政策预计将持续改进。预计最近的政策将继续改善。6月24日，央行宣布了今年第三次有针对性的RRR降息；7月20日，央行发布了新的资产管理规定，银监会发布了新的金融法规；7月23日，决策层部署要更好地发挥财政金融政策的作用，支持扩大内需和结构调整，促进实体经济发展；7月31日，决策层召开会议，分析研究了当前经济形势和经济工作，指出要保持经济平稳健康发展，提出了“六个稳定”的要求，强调要牢牢抓好去杠杆化，把握好力度和节奏；8月3日，中国宣布将采取相应措施应对海外不确定性。与此同时，央行宣布计划将远期售汇的外汇风险准备金率从0%调整至20%。相关会议重点关注进一步疏通货币政策传导机制，增强服务实体经济的能力。

持续的改革预计将推动市场走出底部震荡区。预计短期改善将化解相关不确定因素的影响，中长期持续改革将推动市场走出底部震荡区。一方面，依靠供给方结构改革鼓励创新，实现制造业升级，如增加研发投入，降低企业税费，通过直接融资大力培育创新型企业。另一方面，通过加快个人所得税改革等措施，消费将得到提升。

构建中期大弧底形态。截至2016年1月底，上证综指自2638点以来的市场格局是一个大弧底，带有箱型震荡，与2002年1月至2005年6月和2012年1月至2014年6月期间相似。在震荡过程中，市场的估值水平不断下降，时间转移到了空，形成了中长期的弧底。打磨圆弧底部的形状还需要时间，而圆弧底部右侧新一轮市场的发展需要在去杠杆化的效果中得到显著体现，比如降低地方融资平台的杠杆率。

目前，市场正处于中期磨合期，在此期间将出现阶段性反弹，以上述50种证书和上海证券交易所分红为代表的价值股的表现预计将相对较好。从过去的趋势来看，在中期见底阶段的市场反弹中，以上述50种证券和上海证券交易所分红为代表的价值股将率先见底，然后以创业板为代表的成长股将出现一定的表现。例如，在2010年、2012年、2013年和2016年的阶段性反弹中，价值型风格在前期占主导地位，后期向成长型板块的轮换表现出一定的表现，尤其是科技股将吸引更多的资本关注。目前，上证50指数中的银行股具有较高的成本绩效，机构配置水平较低。政策预期的边际改善有利于银行业的估值修复。此外，根据相关基金尴尬股的统计，2018年第二季度基金对银行股的配置比例为4.07%，比2018年第一季度低1.98个百分点，比配置最低的自由流通市值低5.26个百分点。在8月中旬摩根士丹利资本国际(msci)季度指数审查后，摩根士丹利资本国际新兴市场指数(msci Emerging Markets Index)中的a股比例将提高至5%，这将有助于进一步催化价值型股票市场。

注意超出预期的因素。展望未来市场可能出现的意外因素，大力推进改革政策应该是主要方向之一。今年以来，管理层不断表示，将在扩大改革开放方面采取一系列新的重大举措，包括大幅放宽市场准入、创造更具吸引力的投资环境、加强知识产权保护。投资者应积极关注后续相关措施，这有望显著提升a股市场的风险偏好。

广发证券(000776，股票咨询)

底部信号进一步建立选择方向的患者布局

上周，家电、餐饮和旅游、食品和饮料等早期强劲的消费领域显示出明显的弥补下降趋势。因此，许多投资者开始关注消费类股弥补下跌后市场将如何解读。

从历史上看，a股市场已经出现了几轮典型的强势股票。例如，2005年初表现强劲的运输和白酒类股，在5月份之后显示出补偿性趋势；2008年上半年，农业、林业、畜牧业和渔业、食品和饮料、医药和其他表现强劲的部门的库存在10月份之后呈现出补偿趋势；2012年前几个月，白酒、医药、电子等行业的库存在11月份之后呈现出补偿性趋势，而家电、餐饮、休闲服务等行业的库存在今年第二季度表现强劲，自7月份以来呈现出补偿性趋势。可以看出，消费类股基本上是最后一个弥补跌幅最大的强势股。

为什么强劲的股票可以弥补亏损？从产业链之间利润周期的传递、机构的一致行为以及宏观政策的背景变化来看，弥补以往强势股票下跌的主要原因是之前强势股票群体配置过度拥挤、机构从调整头寸到降低头寸的防御行为、对相关强势股票表现波动的恐惧以及相关政策信号导致的强势股票确定性溢价的下降。本轮强势股票的调整背景与历史经验相似:根据基金半年度报告，第二季度普通股票基金的头寸略微下降至83.3%，部分股票混合基金的头寸略微下降至80%，均处于历史高位。其中，白电、白酒、休闲服务等部门的资金配置较为拥挤。目前白电的位置水平创历史新高，休闲服务的配置水平高于历史9/10分位数。此外，随着政策预期的边际改善，消费类股“确定性溢价”的套期保值属性下降，使得第二季度涨幅最高的消费类股开始弥补近期的下跌。

强势股票弥补了它们的损失，这意味着市场进入了减少头寸的真正防御阶段，这是市场情绪消退的后半段，而且通常离市场底部不远。2005年5月，在运输和白酒等先前强劲的库存得到补充后，市场在6月6日见底998点；2008年7月至10月，农业、林业、畜牧业和渔业、白酒和制药等先前强劲的库存得到补充。10月28日，上证综指证明了1664点的市场底部；2012年11月，白酒和电子产品等早期强势股票开始弥补跌幅，12月5日，上证综指在1949年触及市场底部后企稳。

从目前对相关补偿板块的资金配置情况来看，第二季度末白酒类股和白色家电类股的超额配置幅度分别为180%和140%，略低于补偿下跌前强势股200%至300%的超额配置幅度。因此，从机构配置的拥挤程度来看，本轮强势股的调整压力将比以前更弱。

从过去强势股票的补偿率来看，通常在20%到30%之间。在这一轮强劲的股市中，白酒和家电指数自6月中旬以来已经调整了20%左右，可见未来的调整将是有限的。此外，在全球估值比较中具有低估优势的白马股有望再次受到沪港通和深交所的青睐。

总的来说，强势股票的补偿性下跌往往是市场的最后一次下跌，因此市场进一步确立了触底信号。同时，弥补强势股票的下跌将带来风格的转换。投资者应该耐心而清晰。建议优先考虑信用宽松边际强度最大的基础设施链中的周期性产品，特别是建筑装饰、钢铁和化工行业。

中期建议关注海外不确定因素的变化。如果这一趋势趋于缓和，就有可能逐步将全球估值比较中仍被低估的消费类股(包括零售、食品加工和其他子行业股)进行分配，并在成长股中探索计算机、航空航天空设备领域的机会。在专题投资方面，建议关注国有企业改革和农村振兴战略。

沈万红源(000166，临床股票)

政策的预期改进得到了证实

最近几天，市场波动对投资者的预期产生了一些“反身”效应，一些投资者开始对政策预期产生怀疑。我们认为，当前政策的预期改善趋势已在三个方面得到证实:

(1)最近，政策制定者不断强调要“注意支持最终需求的形成”，“增强金融机构服务实体经济的内生动力”，“在财政政策中发挥积极作用”，政策基调回暖已成为共识。

(2)在研究层面也可以观察到政策改进的信号，例如加快基础设施项目的申报和提前实施长期规划；地方政府专项债券发行加快，ppp项目入库率提高；施工企业反馈订单改进等。

(3)中期数据开始反映政策的预期改善效果。例如，7月份建筑业的pmi新订单指数为56.4，而之前的数值为52.6，这明显更强。

因此，当前的政策预期确实在不断提高。在这个阶段，重点是等待政策效果的进一步验证，我们可以把重点放在三个方面的数据变化上:

(1)未来数月的新社会福利数据预计不会低于去年同期。

(2)中低等级(重点是aa和aa-相对于aaa和国债)的信用利差预计将逐渐收窄。

(3)基础设施投资和财政支出增速回升。

如果政策效果能够持续得到验证，a股市场的上涨行情只会姗姗来迟，不会缺席。建议围绕政策继续完善高景气方向的预期布局，基础设施产业链是目前最确定的高景气方向，尤其是建筑装饰行业的龙头。

东北证券(000686，诊断)

交易缩水或接近极限

最近，海外的不确定性再次打乱了市场运行的节奏。短期而言，海外的不确定性仍困扰着市场。然而，如果市场能够延续上周五的交易收缩，这意味着相关影响将会减弱。

从两市成交量的绝对值来看，上周有两个交易日，其中上周二沪深股市的成交量仅为2700亿元左右。从长期底部区域的成交量占总市场的比例来看，2700亿元的成交量接近长期调整的极限位置。此外，近期新发行的部分股票型基金规模也保持在较低水平，表明市场观望情绪仍相对较强。

从资金的角度来看，上周两个城市的资金分配继续保持平衡。其中，资金过度集中的创业板股票的换手率从之前的较高水平下降，而周期性板块的换手率继续在底部小幅上升，而金融股的换手率则略有下降。此外，前期强劲的消费板块已成为资本外流的主要方向，后续可能需要一段时间才能调整。

就基本面而言，政策的持续改善有望帮助市场平稳运行。最近，决策层指出要保持经济平稳健康发展，并不断使用“稳定”一词，其中金融部门的优先度有所提高。强调财政政策应发挥“更大作用”，货币政策应保持“稳定”。基础设施投资，特别是中西部地区，以及农村振兴战略的相关方面，有望成为后续政策的主要力量。

就具体配置而言，建议继续关注建筑装饰和建材行业的个股，以把握子行业的领先地位。

蔡襄证券公司

或者将继续振荡并触底

上周，受外部因素和人民币汇率波动的影响，市场波动较大。展望本周，市场可能会继续波动并见底。

就资金而言，央行上周暂停了公开市场操作，累计净提取2100亿元。本周没有到期的反向回购和mlf，只有1200亿元国债到期，流动性将保持相当充裕。

从根本上讲，决策层强调“六个稳定”，主张更好地把防范和化解金融风险与服务实体经济结合起来，扎实做好去杠杆化工作，把握力度和节奏，协调好各项政策的时机。显然，该政策有望略有改善，后续市场需要相关具体政策措施的进一步推动。此外，央行决定将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0%调整到20%，这有利于抑制外汇市场波动，稳定人民币汇率预期，对市场形成一定的利好。

从海外因素来看，相关的不确定性仍将困扰市场。

从市场情绪来看，截至上周末，融资融券余额为8834亿元，较上周减少91亿元。与此同时，沪港通和深交所的资金也在上周放松，呈现出净流出的趋势，这两者都表明市场人气持续下跌。

从技术角度看，上证综指上周再次跌破2800点，本周一突破2700点。该指数已经跌破5日、10日和20日移动平均线，创业板指数也在本轮调整中创出新低。目前，市场显示出二次探底的迹象，这将在短期内继续波动并巩固在底部区域。

目前，上证综指市盈率约为12.49倍，深成指市盈率约为19.62倍，上证50指数市盈率约为9.72倍，中小板市盈率约为23.5倍，创业板市盈率约为36.5倍。估值水平进一步下降，它们都处于历史的底部，这具有一定的吸引力。

方正证券(601901，诊断)

构建第二个底部区域

第四节形成了“共鸣”点

上周市场波动调整，两市总成交量较上周下降20%，表明场外资金主要是观望，场内资金活动减少，市场情绪波动较大。与此同时，市场热点分散(前期低价股和超卖股受到基金青睐，与房地产产业链和防御性餐饮、医药、航空空相关的股票、次级新股等股票属于最大输家)，结构分化(机构基金避开补偿性股票，注重中长期布局，煤炭、国企改革、畜牧、电力等领域的股票表现较好。

从技术形态上看，上周市场开盘走低，周线k线组合为一阴吞三阳，呈现典型的“N”趋势，之前的低点面临考验。然而，周线macd指标偏离底部，短期指标超卖，因此惯性探索后有反抽的技术要求。

每日指标显示，上周五，在市场开盘走低后，它曾报复性反弹，然后震荡回落，价格下跌。目前，市场偏离5日移动平均线太远，超卖现象严重，预计短期内将导致反抽。然而，在每日macd指标中有一个死叉，表明短期内仍有调整压力。

分时指标显示，5分钟skd指标已显示底部偏离趋势。在短期震荡持续后，macd指标将在15分钟和30分钟后出现，而skd指标在30分钟和60分钟后也将出现底部偏离。显然，短期市场下跌受到空.的限制

基于全面的技术分析，我们认为短期市场还将经历惯性冲击，之前的低点将受到考验，但技术反弹可能随时发生。抗冲击盘整将是短期市场的主要运行模式。

此外，在上周的市场波动中，没有出现单只股票的大规模“闪电崩盘”。相反，有相当多的每日限额公司，这显然不同于以前的波动。我们认为，这是二级市场底部区域建设的一个典型特征:

首先，此前21个月市场一直运行在3000点以上，但在6月中旬下跌后，市场情绪趋于疲软，风险偏好明显下降。

第二，在市场大幅波动后，资金进入市场进行交易，市场开始停止下跌、稳定和反弹。由于新增资金大部分是被误杀的低价股，市场在反弹过程中难以形成合力，反弹步伐犹豫，反弹高度有限。

第三，由于增量基金与股票型基金在仓位目标上的差异，在构建二次回调市场底部的过程中，随着增量基金的不断入场，机构将被迫加快仓位调整的步伐。

从过去的市场趋势来看，市场将在第四季度完成第二个底部区域的建设，从而形成一个真正的"共鸣"点。在这一阶段，防御性板块将弥补亏损，成长股将进入布局阶段。投资者可以加快头寸调整的步伐，并关注因下跌失误而死亡的底部重仓股。

本质证券

聚焦国企改革主题

随着政策预期的边际变暖，信贷和社会融资数据将在7月份改善，相关数据预计将在8月份好转，从而增强市场风险偏好。在市场热点方面，建议关注国有企业改革的主题。

最近，关于国有企业改革的政策已经集中发布。7月16日，国有资产监督管理委员会指出，将加大中央企业兼并、收购和混合改革的力度和进程；7月30日，国务院发布了《关于推进国有资本投资经营公司改革试点的实施意见》。随着国有企业改革的不断深入，释放出来的活力将是中国经济保持韧性的基础，也将支撑着对a股市场的信心不断恢复。

今年上半年，国有企业营业收入总额277588.6亿元，同比增长10.2%；利润总额17176.3亿元，同比增长21.1%。良好的经营状况为下一步进一步推进国有企业改革提供了有力保障。预计下半年国有企业改革的重点方向是继续深化体制机制改革，即以国有资本投资和经营公司为起点的体制改革和以混合所有制改革为起点的机制改革。