弹性招标首秀 上弹下弹均有用武之地

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中国发展银行将于23日增发7年期和10年期金融债券。后者将采用弹性投标，这是第一个通过弹性投标在整个市场发行的金融债券。根据券商研究报告，灵活的竞价机制赋予发行人更大的自主权，在一定范围内调整发行规模，更好地控制发行成本。对市场而言，它有助于平抑一、二级价差的波动，减少一级市场对二级市场的影响。

CDB将首先尝试弹性投标

根据CDB网上公告，本行计划于2018年8月23日通过中国人民银行债券发行系统发行第六批7年期和第十批10年期金融债券，其中10年期债券实行灵活竞价。

根据相关公告文件，CDB此次发行的第六批7年期债券为定息债券，按年付息，票面利率为4.73%。当前发行量不超过50亿元，以实际中标(债券面值)为标准；第十期10年期债券是固定利率债券，年利率为4.04%。该债券基本发行量为100亿元，上限不超过120亿元，下限为80亿元，以实际投标金额(债券面值)为准。

上述两种国家开发发行债券将采用单一价格的荷兰投标方式，投标日期为8月23日，7年期债券投标时间为14:30-15:30，10年期债券投标时间为14:30-16:10，付款日期为8月27日，上市日期为8月29日。上市后，新增债券将与相应的原债券合并。

本周政策性金融债券供应不多，进出口银行债券和农业债券也没有供应。CDB已经在21日发行了三个固定利率债券，另外两个债券将在23日投标。本周政策金融债券的供应将全部用于CDB债券。

帮助减少市场波动

8月13日，央行金融市场部发布通知，在金融债券发行中引入灵活的竞价机制。金融机构在银行债券市场竞价发行金融债券时，有权根据预先设定的规则动态调整最终的债券发行规模。试点初期，CDB、CBI、ABC债券的发行暂适用灵活招标发行，试点范围可根据时间点逐步扩大。央行还规定，试点阶段单次发行金融债券发行规模的灵活调整比例不得超过初始发行规模的50%。例如，在这个10年的CDB，上下子弹的比例是20%。

灵活的投标机制给予发行人更大的自主权。根据CICC(港股03908)的审核报告，灵活的竞价机制改变了目前发行人在之前的竞价过程中被动接受价格的局面，给予发行人更大的自主权。在灵活竞价机制下，在认购需求旺盛的牛市模式下，发行人可以根据事先披露的规则上调发行规模，在竞价利率不理想的熊市模式下，发行人可以下调发行规模，在一定范围内自主选择发行利率的水平和规模。

“对于政策性金融债券而言，灵活的竞价机制在选择流动性充裕、市场需求良好的发行环境、利用负荷机制分阶段增加发行量等方面具有更大的作用。”根据CICC的研究报告，今年第二季度流动性充足。如果当时有一个灵活的机制，基于政策的金融债券的发行可以加快，减少下半年的发行压力，避免地方债务供应的“崩溃”。

报告还提到，8月和9月份地方债券的集中发行可能会对其他类型债券的发行产生一定的挤出效应。在债券供给压力下运用弹性机制可以增加发行的弹性。总之，不管是向上还是向下，它都是有用的。

制度研究表明，灵活的竞价机制还可以平滑第一和第二价差的波动，提高竞价结果的可预测性。例如，当市场热时，发行人利用轰炸机制扩大发行量，发行利率也会上升；当市场低迷时，发行人可以通过下行机制减少发行，以避免过高的中标利率。通过这种方式，利率的极值可以被消除，从而降低一级市场利率的波动性。《新时代证券评论报告》指出，灵活竞价有助于降低一级市场定价对二级市场的影响。

CICC认为，市场参与者需要有一定的磨合和适应过程，以适应灵活的招标机制带来的变化。投标策略也需要根据市场环境动态调整。

值得一提的是，在央行宣布通过灵活招标方式发行金融债券试点后不久，财政部于8月14日发出通知，决定对地方政府债券实行灵活招标制度，并发布了相应的业务流程。

“降低波动性是市场走向成熟的标志，而灵活的发行机制是一种能够促进降低市场波动性的发行机制。”CICC研究报告称。