万亿地方专项债争相出笼 地方基建项目将迎井喷期

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【摘要】“截至8月20日，8月份各地新发行特种债券1610亿元，另有1410亿元在发行文件中披露。预计8月份新增特种债券总额将超过3000亿元。”卢政委告诉《泰晤士报》记者。

未来三个月，将发行一万亿元规模的地方特种债券。

8月14日，财政部发布了《关于做好地方政府特殊债券发行工作的意见》(以下简称《意见》)，提出加快地方政府特殊债券的发行和使用，并指出今年地方政府债券的发行进度不受季度余额要求的限制。

根据《意见》，各地到9月底发行的新增特种债券比例原则上不低于80%，剩余发行额度主要在10月份发行；同时，为进一步完善地方政府债券发行方式，提高债券发行效率，财政部决定实行地方政府债券公开承销制度，并于20日发布了《地方政府债券公开承销发行业务规则》。

"从8月到10月，将是特种债券发行的高峰期."兴业银行首席经济学家鲁正伟(601166)告诉《时代周刊》，特别债券发行的高峰期将有助于当地基础设施项目迎来井喷期。未来，基础设施项目将再次成为中国经济发展的重要推动力。

推动谷底的投资增长

今年7月23日，国务院常务会议明确提出，要加强各方联系，加快今年1.35万亿元地方政府特别债券的发行和使用，推动基础设施建设取得阶段性成果。

根据年初全国人大批准的额度，今年地方政府债券，除8300亿元一般债券计入财政赤字外，还有1.35万亿元地方政府特别债券作为财政赤字外的制度安排，规模比2017年增加了5500多亿元。

然而，根据财政部发布的数据，2018年前7个月共发行了5597亿元特种债券，远低于1.35万亿元的限额。与年度配额相比，仍有约8000亿元的特别债券有待发行。

8月15日，广东省财政厅以“非常紧急”的形式增发了三套地方债券发行文件，并率先响应，发行规模约为443亿元。同一天，四川、内蒙古自治区等地也发布了近期发行特种债券的文件。

一位熟悉广东一家大型国有银行的人士向《泰晤士报》记者表示，上半年新发行的债券数量很少，主要是替代债券:“上半年发行特殊债券的动力主要是替代8月份到期的地方债务。因此，在下半年发行的债务中，资本流向基础设施的趋势将越来越明显。”

同时，这位人士指出，按照目前的趋势，不仅地方债务的整体发行节奏会加快，而且品种会进一步丰富:“目前，地方债务的资金流向主要是基础设施建设，但我们也知道，我国一些地区已经尝试向扶贫、环保等公共服务领域注入资金。这有助于加强和扩大特别债务在促进经济发展方面的作用。”

值得注意的是，在过去的七个月里，中国固定资产投资的增长率一直在下降。

根据国家统计局8月14日发布的数据，从1月到7月，全国固定资产投资(不含农民)为355798亿元，同比增长5.5%，增速较上半年下降0.5个百分点。这也是自2017年以来的低点。这无疑对经济增长有更大的影响。

"目前出台的相关政策是国家为提振市场信心而做出的姿态."中山大学岭南学院经济学教授江林对《时代周刊》记者表示，发行万亿美元债券以加强基础设施建设，弥补不足，可以有效增强人们对中国未来经济增长和稳定的信心。

许多配套政策有所帮助

最近，决策部门大量出台政策，确保万亿美元地方债券发行高峰顺利度过。

从8月20日起，财政部国库司发布了《地方政府债券公开承销和发行业务规则》(以下简称《规则》)，决定实行地方政府债券公开承销制度。从那时起，财政部要求地方债券承销商的投标利率比同期限国债前五天的平均值至少提高40个基点(bp)，随后地方债券在管道中的风险权重从20%调整为0。

以地方政府债券承销制度为例:根据《条例》，地方政府债券的发行方式从地方政府债券公开承销的参与者、流程和现场管理等方面进行规范。

值得注意的是，《条例》明确规定，地方政府债券公开承销是指省(市、区)财政部门与主承销商协商确定利率(价格)区间后，簿记经理组织承销团成员发送认购利率(价格)和数量意愿，然后根据预先确定的定价和配售规则确定最终发行利率(价格)的行为。

"核保制度的实施将大大提高地方债务的发行效率."上述大型国有银行家告诉《泰晤士报》记者，承销系统建立后，地方政府不再需要担心，对于承销金融机构来说，持有未售出的地方债券也可以获得相应的利息收入。“特别是当地方债务风险权重降至0时，高于同期政府债券收益的地方债券将成为被银行抢走的优质资产。”

“我认为根据巴塞尔协议，在满足一定条件的前提下，可以将地方政府债券的信用风险权重调整到0%。”陆政委向《泰晤士报》记者指出，但是，在实践中，地方政府特殊债券的差别化特征应予以考虑。

据卢政委班子测算，截至8月24日，地方政府债券存量为16.7万亿元，其中普通债券10.5万亿元，特种债券6.2万亿元。假设80%的地方政府债券由商业银行持有，如果地方政府一般债券和特殊债券的信用风险权重从20%调整到0%，计算出的信用风险加权资产将减少2.7万亿元。

“目前，巴塞尔协议对商业银行一级资本充足率的核心要求是4.5%，国内银监会的要求是5%。”上述知情人士向《时代周刊》记者透露，降低债券风险权重将有助于银行降低合规审查中持有的风险资产比例。如果本地债券的风险权重降低到0，这些资产的购买力和流动性将大大增加。

“就目前国内形势而言，市场普遍认为政府不太可能违约，因此从这个角度来看，降低风险权重是可行的。”但是，陆政委也指出，地方政府的信用是以其财政收入为基础的，因此债券的风险权重要注意地方财政收入水平。

否则，它将提振信心，刺激经济

8月15日至24日，除受纳税因素影响的第16天和财政支出较快的第22、23天外，央行公开市场操作的净额与地方债务支付规模相当，准确抵消了地方债务发行的挤出效应。

所谓挤出效应是指政府通过发行政府债券从民间借贷市场筹集资金，以平衡预算赤字，从而导致市场利率上升，私人投资和支出相应下降。目前，随着债券发行高峰的到来，流动性下降，这是挤出效应造成的。

“从这个角度来看，央行将配合加快在公开市场发行地方债券，这对消除政策的负面影响意义重大。”政委卢在接受《泰晤士报》记者采访时表示，目前，除了挤出效应对流动性有重要影响外，基础设施融资也将产生巨大的资金需求。

陆政委表示，2018年下半年以来，银行间流动性相对宽松，这不仅是央行流动性增加的结果，也是商业银行资本需求下降的结果。截至2018年7月，金融机构广义信贷增速为10.3%，同比下降3.9个百分点。

然而，加速发行地方债券背后更为积极的财政政策可能会使资金需求再次上升。

一方面，根据银监会8月18日的通知，“增加资本充足、操作规范的基础设施短板项目的信贷供应”，这可能会增加基础设施融资需求。

事实上，7月份基础设施行业新增贷款达到1724亿元，比6月份增加469亿元，基础设施融资需求早已反映出来。

另一方面，如果基础设施投资增速加快，将拉动下游制造业的融资需求。根据卢政委团队编制的数据，一般来说，基础设施投资的增长趋势将出现在制造业贷款需求增长前6个月左右。因此，如果最终实现积极融资，基础设施投资增长率的恢复可能会逐渐传导到其他经济实体，使其经济活力和融资需求上升。

“截至8月20日，8月份各地新发行的特种债券规模已达1610亿元，另有1410亿元已在发行文件中披露。预计8月份新增特种债券总额将超过3000亿元。”卢政委告诉《泰晤士报》记者。

据《时代周刊》记者不完全统计，在最近发布的2017年政府债务分布统计中，市政建设、交通运输、土地储备和经济适用房所占比例最高。

以广东省为例。2018年，广东省新的政府债务限额为1448亿元，扣除深圳的223亿元后为1225亿元。除财政部批准的8亿元外债外，其余1217亿元由广东省统筹安排。

据《泰晤士报》记者报道，按照目前的债务风险指数计算方法，结合2017年地方政府的财力和债务水平，目前全省有20个地级市未列入债务风险预警，可以安排新的债务资金。

“可以预计，今后筹集的资金将用于市政建设、交通运输、保障性住房建设和住房项目等基础设施建设，还将用于农村振兴、扶贫和生态环境保护等三大战役。项目。”海通证券(600837)(港股06837)首席经济学家蒋超在接受媒体采访时对地方债务发行的高峰期表示乐观，但也提醒人们，债务支持的基础设施投资往往形成巨额债务，地方债务的累积风险会更大。