上市公司章程对现金分红的 内部约束力显著增强

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上市公司章程以现金支付股利

内部约束力显著增强

现金股利作为上市公司偿还投资者的基本手段，体现了对投资者收益权的尊重和保护。近日，中国证券投资者保护基金有限公司(以下简称“保险基金公司”)对a股上市公司现金股利进行了专项研究和评估，现已推出“保险基金带你去看股利”系列报道，旨在帮助投资者深入了解我国上市公司现金股利的整体情况。本文主要从我国上市公司现金股利制度的形成和演变来分析完善该制度对上市公司现金股利的作用。

近年来，a股上市公司现金股利状况呈现出逐年改善的基本趋势。研究表明，这与上市公司现金股利制度的引入和不断优化以及上市公司现金股利导向的不断加强密切相关。

一是中国特色上市公司现金股利制度逐步形成

我国上市公司现金股利制度经历了引入、建立和完善的不同阶段，其基本发展路径是统一的，并与国内证券市场的发展步伐相关联。回顾我国上市公司现金股利制度的变迁，大致可以分为四个阶段:

系统空怀特时期(1990-1999):在中国证券市场建立的初期，法律法规对上市公司现金股利没有严格的规定，上市公司完全自主地实施现金股利。在此期间实施的现金分红通常是随机的。许多上市公司只想在市场上筹集资金，却不想分红，这在一定程度上造成了融资重回报轻的现象。

股利制度初始阶段(2000-2005年):鉴于企业重视融资、轻视股利这一受到投资者批评的事实，中国证监会开始关注上市公司的现金股利，并出台了一系列文件来规范上市公司的股利政策。2004年中国证监会颁布的《关于加强公众股东权益保护的若干规定》第四条规定“上市公司应当在公司章程中明确其利润分配方式”，首次要求上市公司将股利写入公司章程，并通过公司章程的内部约束保证投资者股利收入权的实现，我国上市公司现金股利制度初步形成。

股利制度量化期(2006-2009):为解决以往监管规定对现金股利没有明确量化要求，实际操作性不强的问题，中国证监会逐步细化了对上市公司现金股利比例的监管要求，并要求在公司章程中予以明确。

2006年发布的《上市公司证券发行管理办法》规定，上市公司发行新股必须符合“最近三年以现金或股票形式分配的累计利润不得低于最近三年实现的年均可分配利润的20%”，这是中国证监会对现金股利的首次量化监管，极大地提高了实践中的可操作性。2008年，中国证监会发布了《关于修改〈上市公司现金分红若干规定〉的决定》，鼓励上市公司支付中期现金分红，倡导持续稳定分红，规定上市公司分红比例为可支配利润的30%，明确上市公司可以实行中期分红政策。这一决定还将上市公司的再融资与股利挂钩，并进一步对上市公司的股利设置了约束条件。

股利制度优化期(2010年至今):随着上市公司和投资者数量的增加，投资者结构日益复杂，中小投资者占很大比重，投资者保护上升到一个新的高度。为优化投资者回报机制，监管部门进一步完善上市公司现金股利监管和信息披露制度，并大力推进股利制度的完善。

2012年，中国证监会发布了《关于进一步实施上市公司现金分红的通知》，从严格、详细的信息披露角度提高了上市公司现金分红的透明度，并敦促上市公司加强股东回报意识。对于首次公开发行(ipo)公司，需要在招股说明书章程草案中明确利润分配原则，调整既定利润分配政策特别是现金股利政策的条件、决策程序和机制，以及公司利润分配政策的具体内容。2013年，中国证监会发布了《上市公司监管指引第3号——上市公司现金股利》，明确规定上市公司应在其章程中明确现金股利政策的具体内容，包括现金股利的具体条件和各期现金股利的最低金额或比例。

二是上市公司章程对现金股利的内部约束力显著增强

由于我国上市公司的控股股东对公司的经营有很大的控制权，控股股东往往为了自身利益最大化而做出不利于中小投资者的利润分配选择，从而侵犯了中小股东的合理收益权。上市公司现金股利制度的实施极大地避免了这种情况。在制度约束和监管当局的指导下，越来越多的上市公司在公司章程中明确规定“以现金形式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的百分比。”2017年，制定此类明确规定的上市公司比例达到99.39%，大大提高了内部人的受托责任。限制大股东自由控制企业利润分配的权利，促进了我国上市公司合理利润分配政策的形成，优化了上市公司内部治理结构，显著增强了股东的回报意识，有效保障了小股东的分红需求。

从a股上市公司历年现金股利的轨迹可以清楚地看出，股利水平与监管政策密切相关。从1990年到1999年，上市公司现金股利支付率和实行现金股利的家庭比例波动较大；从2000年到2005年，现金股利受到监管部门的关注，上市公司的现金股利率大幅上升，支付现金股利的公司比例也迅速上升。但是，此时相关规定只鼓励现金分红，却没有提出明确的要求，现金分红率和现金分红户比例在经历短期上升后有所下降；2006年以来，随着监管政策的细化，上市公司现金股利的内部约束力显著增强，有效约束了大股东、董事等内部人的自利行为。上市公司现金分红率和实行现金分红的公司比例扭转了前期的下降趋势，呈现相对稳定的上升趋势。

经过监管部门长期不懈努力，现金股利制度不断优化和完善，a股上市公司现金股利水平显著提高。2017年，市场分红总额超过1万亿元，81.58%的上市公司实施了现金分红或披露分红计划。过去五年，a股上市公司的整体派息率一直保持在30%以上。上市公司现金股利制度的成功引入和有效实施，不仅保证了中小投资者的投资回报，而且对改善上市公司信息披露、培育价值投资理念、维护证券市场稳定具有重要作用。

(由保险基金公司出资)