伍戈：明年稳增长仍需基建发力 存在降息可能性

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12月17日，前央行货币政策部研究员、前华融证券首席经济学家吴歌正式加入长江证券(000783)，担任公司首席经济学家兼总裁助理。

长期在央行货币政策部工作，曾任国际货币基金组织(International Monetary Fund)经济学家，中国经济学最高奖经济科学奖获得者孙。他获得了蒲山政策研究奖、刘经济学奖，以及“远景杯”宏观预测第三名。他也是中国金融四十论坛的成员。

加入长江证券后，吴歌接受了《国家商报》记者的专访。吴歌对即将到来的2019年提出了自己的看法:宏观经济最有可能呈现先抑制后稳定的格局，并将在明年第三和第四季度见底。

经济下行压力源于许多因素

国家统计局:对2019年国内生产总值增长的总体看法是谨慎的。例如，在高生刚刚发布的报告中，预计增长率为6%~6.5%，最终可能达到6.2%。你觉得这个怎么样？现在，影响明年经济增长的最有可能的因素是什么？

吴歌:从目前情况看，明年宏观经济将面临下行压力，但不会过于悲观，也不会跌破6%。

未来经济的下行压力来自许多因素。从外部来看，即使没有贸易摩擦干扰，全球动能也已进入下行通道。如果贸易摩擦增加，外部需求的放缓将变得更加明显。从国内角度来看，早期去杠杆化对经济的滞后影响将得到进一步反映。此外，棚改的货币刺激政策已逐步退出，内需动能也较弱。

我认为我们不应该对明年过于悲观。其中一个原因是，在过去三年的制造业供应方结构改革之后，钢铁和煤炭领域的产能削减目标已接近完成，明年政策可能不会设定具体的产能削减目标。供应方结构性改革约束的松动趋势越来越明显，这使得未来制造业投资具有一定的弹性，成为缓冲经济下行的重要力量。此外，目前按揭利率已从高位回落，这也将对未来商品房销售和建安投资形成一定的支撑。

Nbd:最近，美国国债的收益率部分上下颠倒，这让市场担心美国经济，甚至是2019年的全球经济。你能谈谈你对此的看法吗？2019年我们会面临比2018年更严峻的外部环境吗？

吴歌:正如刚才问题中提到的，即使没有贸易摩擦干扰，全球动能也已经进入下行通道。2018年，美国经济将在全球经济中脱颖而出，但税制改革对其经济的刺激效应将逐渐消退。共和党失去了对众议院的控制，新的财政刺激政策的出台也受到了阻碍。明年，美国经济将与世界一起进入下行周期。外部经济动能下降对中国出口的负面影响将逐渐显现。如果加上贸易摩擦的影响，中国对外需求的放缓将变得更加明显。因此，我判断，随着出口冲击效应的消失，中美贸易摩擦的关税效应将凸显，外需放缓的压力将进一步显现。

合作以对冲经济下行压力的手段

NBD:2018年，我们推出了减税等财政政策来刺激经济增长。你认为我们会在2019年引入更多的财政政策来稳定经济吗，可能包括哪些方面？

吴歌:“六个稳定”是当前宏观调控的核心。考虑到外需下行压力相对不可控，扩大内需已成为稳定经济的关键。我认为我们不仅要运用财政手段，还要运用财政和货币政策手段来对冲经济下行压力。

就财政政策而言，高赤字率和减税是积极财政的含义。然而，赤字率多年来没有打破3%的先例，养老金缺口也限制了赤字率的上升。明年预算赤字率将会提高，但“突破3”的可能性不大。经济低迷使政府面临减税和增加支出的双重压力，减税的规模仍然相对有限，预计明年将达到1.35万亿至1.78万亿元。

明年的稳定增长仍然需要基础设施建设。根据我的计算，假设明年名义gdp的目标增长率为8%~8.5%，基础设施投资的增长率预计为8.24%~11.33%，即19.3万亿~19.85万亿元。

但是，在严格的财政整顿和强有力的金融监管背景下，表外融资和信托委托等非标准融资的扩张受到限制，而信贷和债券融资有望成为弥补基础设施融资缺口的起点，特别是不受预算赤字比例限制的特殊债务预计明年将大幅增加。据估计，新增专项债务规模将扩大到2万亿元左右。

在货币政策方面，我期待实施稳健宽松的货币政策。在美国经济下滑和美联储预期降息的背景下，人民币汇率压力有所下降，货币政策的外部约束略有放松。随着国内经济下行压力加大，预计货币政策将从结构性滴灌转向总体适度扩张。

从历史上看，名义国内生产总值的下降预示着基准利率的下调，因此明年有降息的可能。尽管增加发行特别债券将对银行间市场利率产生上行压力，但历史表明，货币政策将积极配合，将利率保持在较低水平。随着银行间市场利率的不断下降，贷款利率已经见顶，并将继续下降，而广义货币正在向广义信贷传导。

总之，反周期调整政策必将加剧。从历史比较来看，2019年与2012年有些相似，但与2012年相比，当前政府的经济增长目标已经消退，而政府债务等约束因素使得基础设施投资难以达到之前的强度。贸易摩擦和去杠杆化是前所未有的新情况。根据我的计算，明年全年的国内生产总值增长率可能回落到6.2%~6.3%，并可能在第三和第四季度见底。

吴歌:

◆当前宏观调控的核心是“六个稳定”。考虑到外需下行压力相对不可控，扩大内需已成为稳定经济的关键。我认为我们不仅要运用财政手段，还要运用财政和货币政策手段来对冲经济下行压力。

◎我期待实施稳健宽松的货币政策。在美国经济下滑和美联储预期降息的背景下，人民币汇率压力有所下降，货币政策的外部约束略有放松。随着国内经济下行压力加大，预计货币政策将从结构性滴灌转向总体适度扩张。