媒体：壳市场开始“挤泡沫” 基金陆续减持“重组概念”股

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据数据显示，截至目前，已发布2016年年报预测的st公司中，超过80%扭亏为盈，进入“摘星脱帽”名单。分析师表示，在融资重组新规、新股发行加速等多种因素的冲击下，二级市场空壳股的生态发生了剧烈变化，大多数st公司都渴望迅速出售空壳资源，离开市场或加速转型。从扭亏的公司数量和报告“脱帽”的频率来看，今年成功保护贝壳的公司数量可能达到新高。

*对于ST公司“脱帽”的主题炒作，受ipo排队和一些竞争激烈的行业资产证券化需求的影响，*st公司炒作短期内不会消失，但炒作逻辑已经从过去的“短期炒作”转向挖掘中长期价值的方向。

□我们的记者张小七

多家公司进入“摘星摘帽”名单

据记者不完全统计，今年1月以来，已有7家以上的st公司相继申请取消退市风险警示，其中中石油资本和工大高辛成功“摘星”。此外，截至2月27日，约有64家st公司发布了2016年年报预测，其中56家公司表示，预计它们将扭亏为盈，并入围“摘星摘帽”名单。

根据东方财富选择的数据，在过去10年中，在报告期内业绩有所改善并成功脱帽的企业数量在2012年最高，共有48家企业。“发布亏损通知的第一家公司超过了这个数据。从亏损公司的数量和报告“上限”的频率来看，今年成功保护其外壳的公司数量创下新高。”深圳一家私募机构的负责人认为。

其中，并购仍然是st公司扭亏为盈的常用手段。例如，*st创益2016年度业绩报告显示，上市公司股东应占净利润为1.03亿元，同比增长257.86%。扭亏为盈的主要原因是公司通过并购实现了跨境转型；*圣金瑞去年重组并注入了五矿资本100%的股权，从而成为一个全面许可的综合金融控股平台。因此，五矿资本2016年的收入、费用和利润计入当年的合并利润表，预计年利润为15.8亿元。此外，包括圣珠江和圣黑豹在内的许多公司也发布了重大资产重组计划。

主营业务的改善也有助于公司数量的稳步增长。据长城证券统计，在业绩改善的原因中，约有23家上市公司提到主营业务的改善，占45%。以*st仓达为例，预计2016年全年利润为3.7亿元，主要是由于报告期内主导产品tdi价格持续上涨。该公司调整了营销策略，生产和销售均创历史新高。利润水平发生显著变化，业绩显著提高。

一些分析师还表示，根据前几年的经验，许多声称改善其主营业务的st公司目前的非经常性收入较高，这一数据可能有些不准确。值得注意的是，一些亏损公司在2016年前三个季度仍然亏损，但在最后一个季度扭亏为盈。“能够在短期内扭转这一趋势的公司，很可能通过政府补贴和资产出售来推动业绩。”一位大型券商分析师表示。

上季度业绩的变化也引起了监管机构的关注，一些st公司收到了关于年终突击交易和大宗资产交易过程中会计处理的询证函。其中，a *st公司表示，由于主营业务收入同比增长，预计2016年盈利600万至800万元，期末净资产将转为正数。然而，其年报的核数师在特别解释中表示:“暂时无法对公司披露的盈利能力的准确性发表意见。”审计机构的细微表述引起监管部门的关注，要求其定量解释各种因素对净利润的影响，并明确解释审计机构的审计意见以及“无法据此表达明确意见”的原因。

空壳市场开始“挤压泡沫”

深圳一家私募股权机构的总经理表示，由于管理不善，st公司的市值普遍较低，这是一个高质量的借壳对象的借壳行为，基本上是一种每年都能看到的保壳投机行为。“但是今年有点特别。过去，st公司的“脱帽”概念一般从第四季度开始提前炒作。今年，它直到年度报告发布前夕才开始行动。主要原因是出台的一系列政策导致了壳市场生态的变化。”

他表示，ipo多次停牌，审核速度缓慢，阻碍了企业的上市渠道，许多企业不得不借壳上市。然而，并购的持续井喷在一定程度上稀释了买壳的成本，各种因素的叠加促成了壳市场的投机。随着2016年下半年出台新的并购法规，空壳市场开始了一个“挤压泡沫”的过程。

“M&A的新规则和重组可以说是整个空壳市场变化的开始。*st公司一直被认为是空壳资源和重组股票的聚集地，但是新的规则已经封锁了许多后门的方法，特别是一些非法或不可信的*st公司。他们很难通过“换壳”继续在a股市场“重生”一名空壳中介告诉记者，“新规定对借壳门槛提出了更高要求，包括标的资产的盈利能力和重组计划的设计，这导致许多st公司暂停重大资产重组。”

在中介看来，当时，新的并购规则并没有把空壳市场带入一个惨淡的局面，而压力是在ipo加速后出现的。“新规增加了借壳的难度，但市场需求依然存在。当时，壳价不仅没有下跌，反而有些上涨，因为上市公司的资源仍然稀缺。”他表示，ipo的加速改变了这种局面，大多数公司之所以考虑借壳，只是因为“改变了空的时间空间”。ipo加速制度化后，空空壳公司的溢价空间难以存在。

一家私人股本机构的负责人告诉记者，在更严格的后门和更快的ipo背景下，st公司目前急于保壳有三个主要目的:第一，保壳后迅速卖出并离开；二是加速保壳后的转化；第三，毫不拖延地等待高质量资产的注入。“这反映在空壳市场上，空壳资源以30%的折扣率出售，但一些市值小、基础资产盈利能力高的空壳公司的价格仍然很高。”

中国南方一家大型经纪投资银行的副行长告诉记者，随着再融资政策的收紧，空方面未来将对壳资源进行贬值。根据新的再融资政策，并购过程中的配套融资部分应按融资规模的20%和发行期的第一天定价。“上市公司再融资的收紧在一定程度上制约了st公司的并购速度，空壳业务将受到更多的约束。例如，在“后门式”方法中，现金购买通常被用来避免监管审计和大规模支持融资以巩固控制权。20%的融资规模限制必然会对其产生影响。”

这位投资银行家进一步表示，为了弥补购买炮弹的高额成本，支持者往往在就职后多次参与公司的固定加价，并通过再融资不断实现稀释泡沫。新的再融资政策将进一步缩小购买贝壳期间和之后的资本运营空间。

资产质量公司更受欢迎

“st公司的‘摘星脱帽’几乎每年都会被解雇。吸引如此多散户、热钱和机构投资者的重要原因，在于它们隐藏的获利机会。”上述私募机构的负责人表示。

长城证券的研究报告表明，由于市场情绪的影响，脱帽主题在短期内可以获得明显的超额回报。以脱帽公告日为基准日，研究了t+n交易日的超额收益，发现超额收益在申请后一周左右达到1.65%的峰值。此外，脱帽主题投资明显受市场条件影响。如果没有市场差异，目标在申请当天的平均超额回报接近1%，在申请后一周的平均超额回报为8.27%。

许多业内人士告诉记者，尽管壳市场在过去一年中频频受到冲击，但st公司在二级市场的炒作不会消失。上述券商投资银行副行长表示，由于ipo排队和一些竞争激烈的行业对资产证券化的需求，a股上市公司的平台优势依然存在，空仍存在空壳投机，但空壳投机的逻辑已经发生了变化。

“过去，许多st公司联合外部资金，通过资产重组和实际控制人变更等主要预期来提高股价，但这些所谓的预期往往只是噱头，只能支撑短期股价上涨。剔除行业因素的计算后，我们发现*st无上限主题投资的中期股价趋势将是收益率的基本面，某些年份的平均超额收益率甚至为负。”一位大型券商M&A研究分析师告诉记者，“在新的重组和再融资条例修订后，短期概念炒作将大大受挫，未来高质量目标的话语权将显著提高。”

长城证券的研究报告表明，会计指标改善的可持续性越强，st公司无上限主题投资的收益率越高。通过借壳上市、资产置换、新增利润点以及对原有业务的改进，会计指标的改进具有很强的可持续性。其中，借壳上市、资产置换和新增利润点扭亏的目标有望成为无上限投资的龙头股票，而非经常性收入扭亏的公司投资机会很小。

华丰资本董事总经理陈表示，从今年“摘掉帽子摘掉明星”的角度来看，有两种方法更符合市场中长期投资策略:一是通过资产注入创造良好预期，如加快国有企业改革。在此背景下，部分国有资产有望向上市公司平台注入新的资产，资产注入有机会避免触及重大资产重组、实际控制人变更等后门红线；其次，内部变化为公司增加了新的利润点。

“从这两个角度来看，资产质量和盈利能力稍高的上市公司将更受欢迎，主要是因为新规定出台后，注入资产非常困难。借壳获得上市公司最大股东地位后，很难做空。大规模资产是在一段时间内注入的，因此上市公司必须具备一定的造血功能。”陈表示，此外，从成本角度来看，市值较小的壳公司将更受欢迎，而民营上市公司在审批流程和操作程序上比国有资产背景的上市公司更简单，更受青睐。

内部人士:壳价大幅下跌的可能性很小

□我们的记者张小七

“空壳市场肯定不会继续升温，但空壳价格不会大幅下跌。”华丰资本董事总经理陈日前在接受《中国证券报》记者专访时表示，在新规下，壳价大幅下跌的可能性并不高。2016年，壳资源成为热点，壳资源投机成为资本市场的年度话题。在各种新规定下，2017年的焦点仍然是壳价走势。

新法规冷却了空壳市场

2月24日，SF快递在太丁新材料a股上市。截至昨日收盘，SF控股的股价收于60.73元，总市值为2541亿元。通过借壳上市，它为神话创造了新的利益。

“与ipo相比，借壳的优势在于其周期快。去年，注册制度暂停实施，战略性新兴市场董事会被搁置，ipo审核严格，周期越来越长。一批急需上市的企业，如从vie回来的初创企业或私有化的中国股票，以及等待了很长时间的700多家企业，不得不寻求借“壳”陈告诉记者。

他认为，中国证券交易所的退市潮和战略性新兴市场板块的停止是导致壳资源热的重要原因。例如，分众传媒借壳后市值的快速增长给中国其他证券交易所带来了巨大的想象空间。

陈表示，自2016年3月以来，壳价一直在上涨，许多公司的总市值甚至翻了一番。然而，9月份，重大资产重组和新借壳规定的出台打击了买壳和走后门行为，ipo加速，这冷却了壳市场的人气。

短期内壳价很难下跌

在新的并购法规更加严格、ipo速度加快、再融资更加严格的背景下，陈认为，壳市场不会继续升温，但壳价不会大幅下跌。

首先，在中国，上市公司仍然是稀缺资源，其信用背书和融资功能是非上市公司无法比拟的。变相套利的诱惑更加难以抵挡；第二，尽管ipo正在加速，但仍有700多家企业在排队。即使每周有7到8次会议，也需要两年时间。此外，在加速的同时，监管质询将变得更加详细，导致会议率下降。因此，在实行登记制度之前，壳值不会消失；第三，在严格ipo审核的背景下，市场上有一些高质量的企业未能到会，借壳的需求依然强劲。因为真正的借壳上市审计并不比ipo严格，目前，这类企业或寻求套利机会的投资者更有可能采取“借壳式”的方式，即获得上市公司最大股东的地位，并收购不超过30%的上市公司总股本。

由于市场对炮弹的需求越来越大，在新规定下，借壳操作应注意哪些问题？据陈介绍，新借壳规定从原来的总资产判断标准扩展到总资产、净资产、收益、净利润、配股融资五项标准。对监管的更多限制给技术操作层面的后门增加了很多困难。值得注意的是具体的过程如何符合新的规定。

目前，对于新的再融资规定对上市公司并购的影响存在不同的看法。陈表示:“对上市公司重大资产并购的影响不会很大。首先，并购只需要在发行期的第一天按照20%的融资规模和定价进行。但是，新规定不适用于通过并购购买资产。换句话说，虽然上市公司的现金支付能力有所下降，但并没有影响通过发行股票购买资产。从过去几年的再融资案例可以看出，超过80%的上市公司对股本进行再融资。

其次，监管当局仍然鼓励并购，希望通过并购使企业变得更大更强，这是一种不可逆转的思维。这项新的再融资规定的目的只是为了打击“循环货币固定增长”。

业内人士认为，新的再融资政策将对券商的固定收益或资产管理部门产生很大影响，再融资业务未来可能面临萎缩。陈持相同观点，认为新的融资法规限制了上市公司的规模增长，18个月的间隔期限制了增长的频率。然而，由于业务的多样性和快速反应的能力，新的投资银行M&A业务没有受到太大影响。

机构谨慎持有资产重组概念股

□我们的记者任飞

在上市公司年报业绩的推动下，一些st，*st等资产重组类股票往往在每年年底形成一波集中炒作，吸引机构资本分布。根据2016年第四季度的公募基金持仓数据，虽然资产重组概念的股票仍是机构关注的焦点，但单只持仓较重的基金已经开始了“闪电持仓”模式。

该基金已陆续减持“重组概念”股票

根据沈万红源的研究报告，根据公司2016年披露的年报，全年共有32家上市公司符合“摘星摘帽”条件，全部扭亏为盈，每股净资产均大于1，实现利润的原因大多与完成重大资产重组有关。

根据天文数字统计，在2016年第四季度的数据报告中，在上述32家扭亏为盈的公司中，圣乔伊、圣燃气、圣蓝丰、圣慎到和圣创辽等10家公司被基金公司持有大量头寸。截至第四季度末，基金公司持股比例最高的是*st创寮，达到11.8%，当时市值为3.37亿元。此外，圣钟发、圣兴业、圣吴休、圣燃气和圣黑化基金公司的市值也超过了1亿元。

在该基金持有的st股中，有些已经完成了公司重组，如st燃气和st乔伊；一些公司改善了运营，剥离了亏损的业务，如圣岛；有些是过渡性的医疗保健，由医院资产注入，如创新治疗；他们中的一些人在重大的资产重组中失败了，所以他们转而收购资产来改善他们的运营，比如圣兰丰。

值得注意的是，根据单只基金的持仓情况，在2016年第三季度的报告中，共有71只基金持有st和*st等资产重组类的重仓股票，但根据去年第四季度的报告数据，没有单只基金持有重仓股票。由此可见，虽然第四季度以资产重组为主题的股票仍受到基金公司的高度关注，但单个产品正在减持。

西方证券研发中心高级投资顾问韩石认为，这一领域仍是市场猜测的对象，但未来空的生存空间将越来越小。“年底，在预期增强的情况下，壳保重组可能会导致一些短期热钱对这类股票进行短期投机，但对于普通投资者来说，在信息不对称的情况下介入这类股票风险很大。此外，从制度演进的角度来看，未来仅通过重组来保护壳的阻力将越来越大，因此未来的成功率可能会进一步下降。”

对业绩预期良好的股票来说，仍有机会

吉安金鑫基金评价中心的王群航表示，基金经理在选择st *、ST等资产重组概念股时，一般需要制作严格、全面的公司业绩评价报告，并汇总上报。批准后，如果他们得到利润预期的支持，他们可以购买。“从这个角度来看，这类股票的配置价值非常不确定，机构投资者往往非常谨慎。”

根据上海证券交易所和深圳证券交易所的不同规则，从申请到完成“取消上限”通常需要5至10个交易日，而在此之前，只需5至10个交易日就可以完成一个步骤。由此可见，交易所大大缩短了st公司“脱帽”申请的审批时间。这大大增加了市场投机的动机。一些分析师表示，集中度的提高是帮助股市进行资产重组的重要力量。

从现有的市场参与度来看，这一主题不仅吸引了散户投资者和热钱投机者，就连大型机构如公共基金和私募机构也对这一领域有所期待。然而，一般来说，存在投机的风险，因为在实际操作中很难保护外壳和移除盖子。