信用风险持续暴露 第三方理财公司在“囧途”

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惠山乳业债务违约，洪钟悦悦英第一特殊私募股权基金的延伸...违约事件的频繁发生使得第三方理财公司的产品不断逾期，引发市场担忧。

长期从事债券投资的机构人士赵磊(化名)表示，第三方理财公司投资的债权通常是无评级的“垃圾债”，利率高，风险高。在流动性充足的市场环境中，这些投资可能会给投资者带来良好的回报，但当市场缺乏流动性时，它们的风险就会大规模暴露出来。

“甚至金融机构的信贷风险也不断暴露，这些第三方公司面临的问题甚至更大。这也符合市场预期。”赵蕾说道。

第三方金融机构频频打雷

自2017年爆发以来，惠山乳业数十亿元的债务危机仍然没有解决方案。格非资产管理公司募集并管理的“创世游喧一号”和“创世游喧二号”投资基金于2016年3月30日成立。两种产品筹集的资金用于收购辽宁惠山乳业集团(沈阳)有限公司(“惠山集团”)持有的惠山乳业(中国)有限公司的应收账款债权，期限为一年。共有200多名投资者购买了上述私募股权基金，但他们无法支付本金和利息。Gopher Assets是在纽约证券交易所上市的诺亚财富公司的资产管理平台。

接近年底时，投资者开始加强他们的“权利保护”。投资者质疑格非资产是否对惠山乳业项目进行了负责任的尽职调查，是否与债务人一起欺骗了投资者，是否向合适的投资者出售了合适的投资产品，以及在产品逾期的情况下承担了什么责任。

另一方面，格非资产认为，投资者的“维权”干扰了问题项目的下一步处置，投资者通过维权对格非资产“施压”，无非是想让公司“公平交易”。

事实上，许多在纽约证券交易所上市的第三方财富管理公司最近都遭遇了投资者的“权利保护”。由浙好资产管理(上海)有限公司(以下简称“浙好资产”)和信易财富管理有限公司(以下简称“信易财富”)旗下的北方基金管理有限公司(以下简称“北方基金”)共同募集和管理的浙好北方鼎增一号私募股权投资基金(以下简称“信易财富”)因其净值几乎“减半”而被投资者追捧。

2017年10月，由洪钟股份有限公司(000979)和酷派投资(Kupai Investment)以9%的年化收益率设立的“北京洪钟悦悦营第一特殊私募股权基金”由原计划于2018年2月23日和24日到期的上海一德镇投资管理中心(有限合伙)管理。它还没有被支付。根据延期公告，此次延期涉及的客户剩余资金为1.182亿元。

易德珍管理的巨安生私募股权债券基金也被曝光逾期。私募股权基金成立于2017年3月23日，募集资金主要通过基金管理人指定的银行向安徽云升重工机械有限公司发放委托贷款进行债权投资。负债累累的上市公司云升环保(300090)持有云升重工25.78%的股份。私人股本基金也面临违约风险。

对投资者来说，他们更愿意“打着横幅捍卫自己的权利”，而不是通过法律程序。上海社会科学院金融法律专家涂律师指出，投资者通过法律途径维护自身权益并不容易。对于经济犯罪案件，公安机关立案非常谨慎；如果我们进行民事诉讼，将会花费很长时间和很高的费用，而且如果诉讼胜诉，它可能不会执行，所以很多人不愿意进行民事诉讼。

企业高杠杆融资的恶果出现了

目前，“第三方理财公司”还没有正式的定义。正常情况下，未获得中国人民银行、中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会等监管机构颁发的金融许可证，仅在基金代销、私募备案等特定细分领域获得许可，从事资产管理、资产管理产品代销和咨询的机构，定义为第三方理财公司。

以2010年诺亚财富在纽约证券交易所上市为标志，国内第三方财富管理公司逐渐形成一个行业并迅速发展。但是，由于“私募”的性质，没有公开的监管数据，许多产品信息不向非客户群体披露。这导致投资者对金融公司的操作风险和金融公司发行产品的风险难以认识和控制。这些第三方金融机构一般将其客户定位为“合格投资者”和“高净值客户”，投资起点一般为100万元人民币。

在实践中，一些第三方机构有“分割”的投资目标，即将100万元的产品分成几个部分，几个投资者在购买前支付100万元。这也为未来的争端埋下了隐患。

业内人士表示，第三方理财公司最初的盈利模式是以佣金为基础销售金融机构的产品，并收取代理费，但利润微薄。随着国内居民财富的增长，越来越多的第三方理财公司转变为提供综合金融服务的理财机构，开始独立发行和管理产品，以获取更丰厚的收入。然而，也凸显出监管的缺失，第三方组织的专业素质有待提高、巨大的道德风险等问题更加突出。

赵磊认为，包括惠山乳业、洪钟和云升环保在内的大型民营企业出现债务违约并不意外。拖欠债务的公司债券收益率异常高，在业内被称为“垃圾债券”，风险不会在一夜之间暴露出来。这些企业通常依靠非标准的债券融资，即非标准的债权融资，即除标准债权融资以外的融资，如交易所和银行间债券，包括信托计划、经纪公司的资产管理产品、基金子公司的资产管理产品、私募清仓和实物债务融资、p2p网上贷款融资等。

赵磊梳理了近一两年的债券违约主体，发现这些主体一般都是大型机构，可能还是当地知名企业。

2016年前后，一些高风险私人债务通过当地金融资产交易所(即所谓的“四板市场”)和第三方金融机构筹集。这些机构对投资者的承诺回报率约为每年8%。私人债务的违约率约为4%，这意味着这些机构的费用应该在4%以上，以支付成本。如果再次考虑赞助商的奖金和佣金，一些私人债务的最终成本可能高达15%或更多。

这些最终违约的明星企业最大的共同点之一就是巨额投资和巨额担保。这些公司大多缺乏稳定的运营和可靠的财务实力。在2015年大盘股之后，随着概念或包装的推出，股价大幅上涨，市值被人为抬高。这些公司在投资和融资方面具有高度的随意性，并且缺乏财务约束。他们不仅借出和发行债券，而且他们的大股东通常还会质押他们的股份进行回购。当流动性环境发生变化时，这些企业一般会陷入债务危机。

相关产品违约后，“拆换”是必要的投资者教育，但投资机构应承担什么责任，应受到什么处罚，应由哪个部门监管，也是亟待解决的问题。

第三方机构面临着巨大的变革压力

随着今年4月《资产管理新规定》的实施和12月2日《商业银行金融子公司管理办法》的颁布，赵磊认为，市场上混业经营的金融牌照已经黯然失色，更有利于监管。他说:“将来，只要你管理银行，你就会管理资产管理。”

赵磊表示，首先，合格投资者的门槛更高。本行理财子公司成立后，可能会有相当数量的高净值客户和合格投资者被“分流”到信用评级更高、产品更稳定的理财子公司。《新资产管理条例》规定，合格投资者是指具有2年以上投资经验，并符合以下条件之一的投资者:家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或近3年。我的平均年收入不低于40万元；上年末净资产不低于1000万元人民币的法人；财务管理部门认定为合格投资者的其他情形。合格投资者投资单一固定收益产品的金额不低于30万元，投资单一混合产品的金额不低于40万元，投资单一股权产品、单一商品和金融衍生产品的金额不低于100万元。

其次，银行设立理财子公司后，可以发行理财产品，以满足因政策限制而无法直接投资的优质资产。这将使第三方金融机构获得好项目的机会更加稀少，甚至空“出售”这些高质量资产的空间也在缩小。

“这个项目原本是由投资方的第三方机构完成的，就是银行和其他金融机构‘挑剩下的’，这将导致未来的恶性循环。这将是第三方金融机构面临的最大挑战。”一家投资公司的相关人士认为。

不过，一些金融科技公司也表示，未来允许银行理财子公司通过互联网销售产品将拓宽它们的合作渠道。“我们将在2019年推出一些消费金融产品。”消息来源透露。

据业内人士透露，《金融子公司管理办法》明确规定，银行金融子公司可以通过国务院银行业监督管理机构认可的其他机构销售金融产品。也就是说，在未来，合格的互联网金融机构和第三方金融机构很可能成为受托机构，金融市场的发展将更加全面和协调。

然而，市场秩序的建立可能伴随着现有风险的“清算”。考虑到2015 -2016年融资的低评级发行人的债务将在2018 -2019年逐渐到期，在严格的监管环境下，低评级债务的配置需求将大大减弱，2019年信贷风险将继续出现。